2019年11月12日下午，景林珞珈金融论坛第148期在太阳集团0638官方网站B249教室举办。来自澳门大学金融与商务经济系副教授Adrian Lei受邀为太阳集团师生带来了一场精彩的学术讲座。此次讲座的题目为：Callable Bull/Bear Contracts, Call Auction Sessions and Price Manipulations: Evidence from Hong Kong，本次论坛由太阳集团金融系副主任余静文主持。

2009年香港交易所暂停收市时段集合竞价机制（CAS）。2016年香港交易所重新引入增强型集合竞价机制。利用这一独特的实验环境，Adrian Lei教授以可赎回牛熊证作为切入点，评估两种不同的集合竞价机制在减少市场价格操纵方面的有效性。

讲座伊始，Adrian Lei教授深入浅出地介绍了香港市场集合竞价机制以及可赎回牛熊证这一金融衍生工具。结合牛熊证独特的强制赎回机制（MCE），Adrian Lei教授阐述了本篇论文的研究动机——在股价非常接近赎回价格时，卖方有动机在收市竞价时段内操纵价格，触发牛熊证强制赎回。

紧接着，Adrian Lei教授对相关理论和文献进行了阐述和分析，提出了论文的研究假说：增强型集合竞价机制在减少价格操纵方面更为有效。增强型集合竞价机制对降低价格操纵的作用机制在于：一是增强型集合竞价机制在收市竞价时段采用随机收盘方式，不确定的收盘时间提高了价格操纵的成本；二是收盘价实行基准价格上下波动不超过1%的价格限制，这一限制也提高了价格操纵的成本，使得价格操纵的可能性大幅下降。

利用DataStream 2008-2017年可赎回牛熊证标的股票的日度数据，Adrian Lei教授将研究时期划分为旧集合竞价机制时期（2008年-2009年），非集合竞价机制时期（2009年-2016年）和增强型集合竞价机制时期（2016年-2017年）三个子样本期，Adrian Lei教授构建Probit模型并利用标准事件分析法对上述假设进行检验。

研究结果显示，第一，增强型集合竞价机制期间，牛熊证发生强制赎回的概率显著小于旧集合竞价机制期间的概率；第二，在增强集合竞价机制期间，牛熊证强制赎回的标的股票的异常收益显著更小；第三，增强型集合竞价机制期间，牛熊证强制赎回的标的股票隔夜价格反弹也显著小于旧集合竞价机制期间。采取双重差法（Difference-in-Differences）后的实证结果仍然显著，进一步验证了增强型集合竞价机制的有效性。

在提问环节中，现场师生就模型变量的设置问题、收盘竞价方式的时间选择问题等同Adrian Lei教授进行了深入的交流和讨论。

主讲人简介：Adrian Lei，澳门大学金融与商务经济系副教授。主要研究领域为公司治理、公司金融、实证资产定价与衍生证券。在Journal of Business Finance and Accounting, Journal of Futures Markets, International Journal of Auditing, Review of Quantitative Finance and Accounting, Pacific-Basin Finance Journal等英文期刊发表论文多篇。

（通讯员：雷印如；审稿人：余静文）